锦江国际集团的整体上市之路还有多远？

作为上海酒店服务业的龙头国企，锦江国际(集团)有限公司(以下简称“锦江国际集团”)的重组路径及投资机会一直吸引着市场的关注。

2010年锦江国际集团就筹划整体上市，如今上海新一轮国资国企改革将启动，该集团的整体上市之路究竟还有多少路障未清?还有没有整体上市的计划?记者调查发现，锦江国际集团持股75%的锦江酒店成为集团的资产运作平台，目前，该集团尚有多项酒店资产未注入上市公司。

锦江国际集团上市征途

公司官网显示，作为中国规模最大的综合性旅游企业集团之一，锦江国际集团注册资本20亿元，是国有独资的有限责任公司。上海市国资委确认并公布的集团核心业务是：酒店管理及投资;旅行服务及相关运输服务。集团公司下属6个事业部，拥有企业194家，直接投资17家，二级86家，三级91家。该集团核心业务主要资产已经分别进入锦江酒店、锦江股份、锦江投资、锦江国旅4家上市公司。

其中，酒店业是锦江国际集团的核心业务。2005年，锦江国际集团筹划酒店集团整体上市，2006年12月，锦江酒店在港交所上市。

2008年8月21日，上海圈定国资改革重点，2008年9月，上海市委市政府发布《关于进一步推进上海国资国企改革发展的若干意见》，鼓励企业集团整体上市和核心资产上市，锦江国际集团便将整体上市作为战略目标。消息人士告诉记者，其实在锦江国际集团内部，早已多次提出推进集团整体上市。

锦江国际集团为实现整体上市，从2009年即开始了资本腾挪之道。2009年8月31日，锦江股份公布重大资产重组方案，锦江酒店剥离经济型酒店“锦江之星”，与锦江股份中的星级酒店等资产进行互换，形成锦江酒店以星级酒店为主、锦江股份以经济型酒店为主的格局，重组涉及资产达30亿元。

记者获悉，此次资产置换背后最为根本的目的是，敲定集团整体上市的资本运营平台。业界认为，因此次资产置换彻底梳理清晰锦江国际集团旗下酒店业务板块的架构，将锦江股份明确为酒店管理类上市公司，而锦江酒店则明确为酒店资产和投资类上市公司。

2010年7月，锦江国际集团正式筹划整体上市架构方案。首先就是此前锦江之星管理团队持股问题，这是其进入整体上市之前必须扫清的障碍。最终方案是，锦江股份以1.32亿元回购锦江之星管理团队原来所持有的锦江之星8.775%股权，管理层再在二级市场购入锦江股份共计358.67万股。

2010年8月13日，锦江酒店与其母公司锦江国际集团订立股份转让协议，以2.2港元/股的价格向锦江国际集团定向增发10.01亿股内资股，并支付现金对价的方式，收购后者持有的全部锦江投资2.1亿股股份(占总股本的38.54%)和锦旅B股6655.63万股股份(占总股本的50.21%)。2011年2月，该收购事项获得证监会、国务院国资委、上海市国资委及相关股东批准，锦江酒店将成为锦江投资、锦旅B股两家公司新任控股股东。

记者注意到，在资产重组前锦江酒店已控股了锦江股份，锦江国际集团整体上市的技术障碍已基本扫清。

对于锦江系公司的所属关系。华美酒店顾问公司首席知识官赵焕焱对记者形容说，“锦江国际集团是祖父，血缘关系是(属于)上海国资委;锦江酒店是父亲，2006年在港上市，管理高端酒店;锦江股份是儿子，原名新亚，1996年在上海上市，管理经济型酒店;祖父其他家产还投入锦江投资 (A、B股)和锦江国旅(B股)”。

锦江酒店“一拖三”

至此，锦江酒店自身是锦江国际集团酒店业务平台，又是锦江投资、锦江股份和锦江国旅的控股股东，“锦江系”形成“一拖三”的格局，锦江酒店成为集团资产运作的不二选择。

目前可见的是，锦江国际的整体上市模式是“一拖三”，即锦江国际集团将对3家上市公司的控股权转移至锦江酒店，而非常见的“四合一”。

接受记者采访的市场分析人士认为，锦江国际不选择“四合一”，也是出于对上市公司的责任心。如果仅为了实现整体上市，然后将几个不同的主业放在同一个上市公司里，对投资者来讲是不够专业的。如果锦江投资和锦江国旅的资产注入锦江酒店，那么锦江酒店资产将非常复杂，既有酒店业，又有客运、物流和旅行社业务，会使得投资者更看不明白，反而会降低上市公司的估值水平。况且，锦江投资与锦江国旅业务清晰，独立性强，与锦江酒店构成上下游产业链关系，既没有同业竞争又可形成协同效应。

业界评论，锦江国际只是转移控股权而非吸并的做法属“趋利避害”，通过股权转移，锦江国际集团既保留了两家上市公司的独立上市地位，又将这两家公司成功地移至港股公司旗下，为以后回归A股打下了良好的基础。

多项资产尚未注入

根据《上海市国资国企改革发展十二五规划》中的相关表述，在市场化重组思路上，“十二五”规划明确“支持锦江国际、光明、上药等产业集团做大做强，成为有核心技术、知名品牌的大企业集团”。

作为上海国资整合的概念股，在上海国资国企改革预期中，锦江股份有望借此获益。

海通证券近期发布的研究报告认为，“作为上海酒店服务业的龙头国企，锦江股份将受益于上海国资改革。公司正积极进军中档酒店领域，预计其推出的中档酒店品牌‘锦江都城’将抢占3~4星酒店市场，在中档酒店市场，目前没有强势品牌，这给锦江留下了充分的发展机会。”

兴业证券也发布报告认为，市场普遍预期，上海自贸区建设、上海国资改革升级版以及2015年迪士尼乐园运营都将间接利好锦江股份的酒店、餐饮业务发展。

由于 “上海自贸区+金改+上海国资整合”三重题材汇聚一身，让今年以来股价表现一直平淡的锦江投资脱颖而出。从目前专家的评论看，上海设立自贸区和进行金改，无疑都将对上海本地服务业的发展产生积极影响。从锦江投资大股东锦江国际集团将消除其与锦江投资之间的同业竞争问题看，也存在进行国资整合的预期，包括但不限于将所持上海新天天大众低温物流有限公司的股权注入锦江投资，或将所持股权对外转让;对上海锦江乐园的客运业务进行业务调整，或将其资产对外转让等等。

此外，赵焕焱对记者分析指出，“目前，锦江酒店旗下的高端酒店可以注入的资产都已经进入完毕，但还有4家酒店资产没有进入锦江酒店。锦江股份方面，目前经济型酒店全部进入公司，但还有餐饮业务及以前新亚酒店投资的形成的股权。”

目前锦江国际集团持有股权但尚未注入上市公司的资产包括由全资子公司锦国投持有90%股权和100%股权的东锦江和锦沧文华，以及上海太平洋大饭店、花园酒店(上海)等。

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